华泰证券发布研究报告称，综合考虑内需的边际改善及行业在供给、外需和进口冲击三方面的挑战，预计箱板瓦楞纸行业的阵痛期可能尚未结束，1H23行业利润率仍将处于低位。伴随能源价格的回落、纤维产能的陆续投放，预计大企业在规模优势、自备电厂、原料成本控制力的领域的优势有望得到加强，相对中小企业的竞争力有望得到进一步提升，未来行业中小企业和落后产能的出清或许会较以往更为彻底。

▍华泰证券主要观点如下：

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主导企业再度减产降价，时间点较为反常

根据纸业联讯报道，箱板瓦楞纸行业主导企业宣布，其最大的生产基地2-3月份计划停机3-16天，减产比例约17.3%。同时，主导企业宣布各主要基地的大部分品种降价，幅度为30-200元/吨。这是主导企业春节复工后的首次较大范围减产，也是春节后箱板瓦楞纸价格第二轮下调，且降价幅度较第一轮(50元/吨)有所扩大。

行业在春节后不久即接连迎来减产降价，这一情况较为罕见，反映了当前箱板瓦楞纸行业依然疲弱。

该行预计2023年内需有望迎来边际改善，但箱板瓦楞纸行业的供需再平衡仍有待克服新增产能投放、出口边际走弱以及进口成品纸冲击这三重挑战，行业或仍处于阵痛期。

节后旺季不旺，需求恢复弱于供给

往年春节后，箱板瓦楞纸市场通常迎来下游企业阶段性补库，使此阶段市场呈现旺季特征。但今年行业供给恢复速度更甚于需求，节后市场旺季不旺。

根据隆众资讯统计，截至2月17日，箱板纸和瓦楞纸开工率较2022年农历同期高5-6个百分点;下游的纸板和纸箱厂订单和开工情况较弱，补库积极性不足，春节后厂家库存继续呈现高位累积的态势。

内需改善可期，但供需修复仍面临三重挑战

伴随防疫政策的优化以及稳增长措施的逐步见效，该行预计2023年消费有望迎来边际复苏，带动箱板瓦楞纸内需的逐步改善。但行业的供需再平衡可能仍然任重道远，需要克服三重挑战：

1. 供给增量仍在高位，预计22/23年行业产能增速约6.8%/5.7%;

2. 外需边际走弱，箱板瓦楞纸间接出口(通过纸箱伴随出口商品出口至海外)约占总产量的25%，而高频数据显示出口可能仍在伴随欧美经济体增长放缓同比回落;

3. 进口冲击，2023年起再生纸和瓦楞纸进口关税取消(此前为5%-6%)，为东南亚纸厂进入国内市场创造了更多空间。

行业阵痛期尚未结束，出清或更为彻底

综合考虑内需的边际改善及行业在供给、外需和进口冲击三方面的挑战，该行预计箱板瓦楞纸行业的阵痛期可能尚未结束，1H23行业利润率仍将处于低位。

另一方面，大企业正在提升对纤维原料等成本要素的控制，以更好地应对市场的挑战。伴随能源价格的回落、纤维产能的陆续投放，预计大企业在规模优势、自备电厂、原料成本控制力的领域的优势有望得到加强，相对中小企业的竞争力有望得到进一步提升。

未来行业中小企业和落后产能的出清或许会较以往更为彻底。

风险提示：海外经济体降速快于预期，房地产政策严于预期。